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　　开头：高瑞东宏不雅条记

　　中枢不雅点

　　事件：

　　2025年7月3日，好意思国劳工部公布2025年6月非农数据：新增非农职业14.7万东谈主，预期11.0万东谈主，前值由13.9万东谈主修正至14.4万东谈主；6月失业率4.1%，预期4.3%，前值4.2%；平均时薪同比升3.7%，预期升3.9%，前值由升3.9%修正至升3.8%。

　　中枢不雅点：

　　2025年6月好意思国新增职业回升，但仍有隐忧。一方面，从结构看，6月政府职业孝敬新增职业近一半，远超季节性趋势，或因DOGE矫正暂歇后的暂时性回补，捏续性存疑。另一方面，比较于政府部门，6月私东谈主部门职业转弱，服务业部门新增职业明显放缓，从前值的14.1万东谈主降至6.8万东谈主，反应出关税扰动下好意思国经济的潜在压力，不宜高估本次非农数据的韧性。

　　推敲到政府职业回升不成捏续，非农数据有转弱风险，好意思联储鄙人半年重启降息操作的概率较大。客不雅上看，本次非农数据高于预期，同期减税法案班师落地，减轻经济衰败担忧，短期内好意思联储或连接保捏不雅望，7月降息概率拘谨。但推敲到好意思国职业商场仍在降温经由中，咱们觉得好意思联储鄙人半年重启降息操作的概率较大，下半年还是有2次傍边的降息空间。

　　新增非农职业回升，零卖业职业企稳，专科和买卖服务、失业旅社等职业转弱。

　　（一）金融、失业旅社等服务业：6月专科和买卖服务、金融活动以及失业旅社行业分裂新增职业-0.7万东谈主、+0.3万东谈主、+2.0万东谈主，低于前值的0万东谈主、+1.0万东谈主和+2.9万东谈主，服务需求放缓反应关税扰动下好意思国经济的潜在压力。（二）零卖业：新增职业+0.2万东谈主，较前值的-0.7万东谈主转正，推敲到6月破费者信心指数回升，后续破费数据有望企稳。

　　业绩参与率与失业率同步回落。

　　2025年6月业绩参与率录得62.3%，低于前值的62.4%，后生群体职业意愿权臣转弱。从失业东谈主口看，6月失业东谈主口减少了22.2万东谈主，运转6月U3失业率（=失业东谈主数/劳能源东谈主数）降至4.1%。从结构看，6月始终性失业东谈主数（减少2.9万东谈主，前值为减少0.2万东谈主）和完成临时性责任失业东谈主数（减少12.2万东谈主，前值为减少0.2万东谈主）较上月连接回落，指向企业未权臣增多裁人数目，失业东谈主数保捏厚实。此外，6月U6失业率（=（失业总东谈主数+因经济原因而选拔兼职东谈主数）/劳能源东谈主数）录得7.7%，低于前值的7.8%，兼职商场职业改善。

　　推敲到政府职业回升不成捏续，非农数据有转弱风险，好意思联储鄙人半年重启降息操作的概率较大。

　　客不雅上看，本次非农数据高于预期，同期减税法案班师落地，减轻经济衰败担忧，短期内好意思联储或连接保捏不雅望。但推敲到好意思国职业商场仍在降温经由中，咱们觉得好意思联储鄙人半年重启降息操作的概率较大，下半年还是有2次傍边的降息空间。CME Fedwatch器具败露，商场预期2025年全年好意思联储将降息2次，初次降息时点为9月，概率超6成，7月降息概率仅5.2%。

　　风险指示：好意思国经济超预期回落；贸易、地缘政事场地超预期演变。

　　一、政府职业回升不成捏续，非农流毒渐显

　　事件：

　　2025年7月3日，好意思国劳工部公布2025年6月非农数据：

　　【1】新增非农职业14.7万东谈主，预期11.0万东谈主，前值由13.9万东谈主修正至14.4万东谈主；

　　【2】6月失业率4.1%，预期4.3%，前值4.2%；

　　【3】平均时薪同比升3.7%，预期升3.9%，前值由升3.9%修正至升3.8%。

　　商场反应：

　　7月3日，谈指、标普500、纳斯达克指数分裂高潮0.8%、0.8%和1.0%。10年期国债收益率上行5个bp至4.35%，2年期国债收益率上行10个bp至3.88%。

　　中枢不雅点：

　　2025年6月好意思国新增职业回升，但仍有隐忧。一方面，从结构看，6月政府职业孝敬新增职业近一半，远超季节性趋势，或因DOGE矫正暂歇后的暂时性回补，捏续性存疑。另一方面，比较于政府部门，6月私东谈主部门职业转弱，服务业部门新增职业明显放缓，从前值的14.1万东谈主降至6.8万东谈主，反应出关税扰动下好意思国经济的潜在压力，不宜高估本次非农数据的韧性。

　　推敲到政府职业回升不成捏续，非农数据有转弱风险，好意思联储鄙人半年重启降息操作的概率较大。客不雅上看，本次非农数据高于预期，同期减税法案班师落地，减轻经济衰败担忧，短期内好意思联储或连接保捏不雅望，7月降息概率拘谨。但推敲到好意思国职业商场仍在降温经由中，咱们觉得好意思联储鄙人半年重启降息操作的概率较大，下半年还是有2次傍边的降息空间。

　　2025年6月好意思国新增职业回升，高于商场预期。从新增职业限度看，6月非农职业东谈主口增14.7万东谈主，高于商场预期的增11.0万东谈主，也高于前值的增14.4万东谈主（修正前数据为增13.9万东谈主），看护韧性。其中6月服务业新增职业从前值的14.1万东谈主降至6.8万东谈主，商品分娩部门新增职业保捏厚实，6月新增职业0.6万东谈主，高于前值的-0.4万东谈主。

　　从结构看，政府职业孝敬新增职业近一半，远超季节性趋势。其中，6月政府部门新增非农职业7.3万东谈主，权臣高于5月的0.7万东谈主，占全月新增职业的49.7%，远高于积年同期水平，州和场地政府新增职业是主要激动，由前值的3.2万上升至8万东谈主。在此前敷陈中咱们曾指示，跟着马斯克的政府机构矫正告一段落，后续政府裁人对职业数据的影响或捏续减弱，6月政府端职业的快速回升也考据了咱们的不雅点，现在好意思国职业商场已基本开脱DOGE减支的影响（详见2025年6月7日外发敷陈《非农数据高于预期，好意思联储或更偏不雅望——2025年5月好意思国非农数据点评兼光大宏不雅周报（2025-06-07）》）。

　　但私东谈主部门职业转弱，也反应出关税扰动下好意思国经济的潜在压力，好意思国非农流毒渐显。一方面，6月非农数据中，比较于政府部门，私东谈主部门推崇明显偏弱，其中服务业部门新增职业明显放缓，从前值的14.1万东谈主降至6.8万东谈主，金融活动、专科和买卖服务以及医疗等行业职业转弱，反应出关税扰动下好意思国经济的潜在压力，后续职业数据走势仍值得关心。另一方面，6月新增办当事人要靠政府端拉动，且远超季节性趋势，政府职业快速回升后的捏续性存疑，职业转弱风险还是存在。

　　从降息节律看，推敲到政府职业回升不成捏续，非农数据有转弱风险，好意思联储鄙人半年重启降息操作的概率较大。客不雅上看，本次非农数据高于预期，同期减税法案班师落地，减轻经济衰败担忧，短期内好意思联储或连接保捏不雅望，7月降息概率拘谨。但推敲到好意思国职业商场仍在降温经由中，咱们觉得好意思联储鄙人半年重启降息操作的概率较大，下半年还是有2次傍边的降息空间。

　　非农数据公布后，10年期国债收益率上行5个bp至4.35%。CME Fedwatch器具败露，商场预期2025年全年好意思联储将降息2次，初次降息时点为9月，概率超6成，7月降息概率仅5.2%。

　　二、新增非农职业回升，金融活动、专科和买卖服务以及失业旅社等行业职业转弱

　　2025年6月非农职业东谈主口增14.7万东谈主，高于商场预期的增11.0万东谈主，也高于前值的增14.4万东谈主。分行业来看，商品分娩部门新增职业0.6万东谈主，高于前值-0.4万东谈主，其中，制造业新增职业-0.7万东谈主，与前值捏平。服务业新增职业转弱，录得6.8万东谈主，低于前值的14.1万东谈主。相对2025年5月来看，金融活动、专科和买卖服务以及医疗等行业职业转弱，零卖业职业企稳。

　　一方面，金融活动、专科和买卖服务以及失业旅社等行业职业转弱，反应服务业职业需求的放缓。6月专科和买卖服务、金融活动以及失业旅社行业分裂新增职业-0.7万东谈主、+0.3万东谈主、+2.0万东谈主，低于前值的0万东谈主、+1.0万东谈主和+2.9万东谈主，服务需求放缓反应关税扰动下好意思国经济的潜在压力。

　　另一方面，零卖业职业小幅反弹，败露本月公布的零卖数据有望企稳。6月好意思国零卖业新增职业+0.2万东谈主，较前值的-0.7万东谈主转正。推敲到自4月平等关税豁免后，关税对好意思国经济影响边缘减弱，6月好意思国破费者信心指数也回升至60.7，也指向后续破费数据有望企稳。

　　三、业绩参与率与失业率同步回落

　　2025年6月业绩参与率回落，后生群体职业意愿权臣转弱，中年群体职业意愿回升。2025年6月业绩参与率为62.3%，低于前值的62.4%。从结构来看，后生群体职业意愿转弱，16岁至19岁代表的后生群体业绩参与率环比下跌1.1个百分点，20岁至24岁群体业绩参与率环比下跌0.3个百分点。中年群体职业意愿回升，35岁至44岁、45岁至54岁代表的中年群体业绩参与率分裂环比上行0.2、0.3个百分点。55岁以上老年群体业绩参与率环比下行0.2个百分点。

　　2025年6月失业率为4.1%，低于前值和商场预期。2025年6月劳能源东谈主口比5月减少了13.0万东谈主，其中职业东谈主口增多了9.3万东谈主，失业东谈主口减少了22.2万东谈主，运转6月U3失业率（=失业东谈主数/劳能源东谈主数）录得4.1%，低于前值的4.2%。此外，2025年6月U6失业率（=（失业总东谈主数+因经济原因而选拔兼职东谈主数）/劳能源东谈主数）录得7.7%，低于5月7.8%，指向兼职商场也较为隆重。

　　从失业结构看，6月始终性失业东谈主数（减少2.9万东谈主，前值为减少0.2万东谈主）和完成临时性责任失业东谈主数（减少12.2万东谈主，前值为减少0.2万东谈主）较上月连接回落，指向企业未权臣增多裁人数目，失业东谈主数保捏厚实。此外，退职者增多12.1万东谈主，前值为减少15.1万东谈主，诠释业绩家主动离职数目增多，以寻找更好的职业契机，反应劳能源对职业商场远景乐不雅进度莳植。

　　四、薪资增速回落，通胀压力相对可控

　　2025年6月时薪环比和同比增速均回落。环比看，2025年6月时薪环比增速为+0.2%，低于前值的+0.4%；同比看，2025年6月时薪同比增速为+3.7%，低于前值的+3.8%。

　　五、风险指示

　　好意思国经济超预期回落；贸易、地缘政事场地超预期演变。

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